漫談情懷和深耕-藥企如何破解IPO困局 從自主造血的長(cháng)風(fēng)藥業(yè)說(shuō)起

　　前面寫(xiě)了情懷投資人、情懷創(chuàng )始人，有讀者又猜筆者要談?wù)劗斍按笠约巴谕谇閼褎?chuàng )始人案例，好吧，如你所愿。

　　江山代有才人出，在快節奏時(shí)代，我們見(jiàn)證了一個(gè)又一個(gè)。藥企通過(guò)注冊制快速上市早成，科創(chuàng )板對未盈利藥企的大門(mén)已關(guān)閉許久。坊間，科創(chuàng )板無(wú)論是標準一二三還是標準五，藥企必須證明有盈利的可能性才可上市，而創(chuàng )業(yè)板的門(mén)檻則提高至8000萬(wàn)利潤。

　　屋漏偏逢連夜雨：繼續7月底醫藥FF后，深交所、上交所均在審核動(dòng)態(tài)中針對藥/械企業(yè)的銷(xiāo)售費用提出專(zhuān)項核查，這導致藥企IPO陷入一個(gè)困：沒(méi)收入一直虧，不能上;有收入有盈利可能性，嚴查銷(xiāo)售費用率，還是難上。藥企還能不能上市、什么樣的藥企才能上市?這2個(gè)問(wèn)題縈繞在投資人及創(chuàng )始人們的心頭，如烏云久久不能散開(kāi)。今天筆者試著(zhù)來(lái)回答這2個(gè)問(wèn)題并在科創(chuàng )板已受理的案例中挑選進(jìn)行：

　　鼓勵研發(fā)型藥企上市

　　1、藥企能上市，但青睞的是研發(fā)型藥企：藥企的研發(fā)費用率不能低，不然就不屬于鼓勵上市類(lèi)別。這一點(diǎn)從監管角度其實(shí)很好理解，高研發(fā)投入證明企業(yè)有資金需求，需要得到資本市場(chǎng)支持，你都不投研發(fā)也有利潤了，上市不就是為了減持套現?

　　別以為只有科創(chuàng )板要求創(chuàng )新屬性，其實(shí)創(chuàng )業(yè)板“三創(chuàng )四新”修訂后對創(chuàng )新度也有不低要求。尤其在當前二級低迷情況下，重視研發(fā)投入、樹(shù)立高競爭壁壘的企業(yè)，才有望在上市后繼續保持高增長(cháng)，給二級帶來(lái)賺錢(qián)效應。

　　科創(chuàng )板企業(yè)研發(fā)屬性更強，受到市場(chǎng)青睞，從整體額看，科創(chuàng )板無(wú)疑優(yōu)于創(chuàng )業(yè)板，藥企應該爭取科創(chuàng )板上市：

　　

　　銷(xiāo)售費用核查并非藥企終止上市主因：

　　傳統藥企如中藥、類(lèi)，有過(guò)億利潤的很多，但壁壘低、增長(cháng)不明，看看醫藥FF后終止IPO的生物醫藥等六家藥企業(yè)務(wù)，就知道了：并非/中藥銷(xiāo)售費用率太高，事實(shí)恰恰相反，創(chuàng )新藥的銷(xiāo)售費用率更高。

　　但FF后為何是這類(lèi)傳統藥企撤回了呢?嚴查銷(xiāo)售費用、導致終止上市只是表相，回到一個(gè)行業(yè)的發(fā)展邏輯，根源是當前鼓勵的是研發(fā)型藥企上市。運來(lái)天地皆同力、運去英雄不自由，公司上市也是如此。

　　做老實(shí)人藥企，更容易上市

　　2、企業(yè)怎么做才能上市?做老實(shí)企業(yè)，老老實(shí)實(shí)做研發(fā)、做銷(xiāo)售、做管理，更容易上市。筆者甚至認為老實(shí)，比創(chuàng )新屬性要更重要。腳踏實(shí)地、長(cháng)短期布有序、立足商業(yè)化的創(chuàng )新，盡快實(shí)現盈利、給投資者帶來(lái)回報，才是可持續的創(chuàng )新。

　　前面提到鼓勵研發(fā)型企業(yè)，相信不少人立刻就聯(lián)想到biotech、標準五。純從數字看，無(wú)論研發(fā)費用率、專(zhuān)利數量、研發(fā)人員數量等，biotech非常符合科創(chuàng )板/創(chuàng )業(yè)板的各種。

　　雖然明面的上市標準只能看到數字，但實(shí)際上背后體現出對企業(yè)價(jià)值觀(guān)/道德觀(guān)的重視。導致標準五存在的合理性被廣泛質(zhì)疑的案例大家都已了解，至今部分標準五企業(yè)因高薪資、虧損等問(wèn)題而為二級所詬病。

　　很多人以為審核人員只會(huì )看看財務(wù)數據/法律書(shū)，頂多再看看藥的臨床數據，大錯特錯了。審核人員接觸過(guò)各色類(lèi)型的創(chuàng )始人/公司，對企業(yè)上市目的/創(chuàng )始人人品有非常深刻的認知。

　　A股歷來(lái)有保護弱勢投資者的傳統，尤其在科創(chuàng )板藥企已給二級投資人造成不小損失、新股發(fā)行大幅放緩的背景下，企業(yè)/創(chuàng )始人的價(jià)值觀(guān)越發(fā)成為審核的重要標準。

　　可見(jiàn)，鼓勵研發(fā)型企業(yè)，其中更鼓勵的是老實(shí)人企業(yè)。老實(shí)的企業(yè)，才會(huì )把研發(fā)費用花在刀刃上，踏實(shí)立項有商業(yè)化潛力的管線(xiàn)，在產(chǎn)品上市后迅速轉化為收入和利潤，為股東帶來(lái)回報。

　　老實(shí)人藥企的標準

　　3、老實(shí)人的定義是什么呢?筆者一直以來(lái)寫(xiě)作的目的，就是鼓勵老實(shí)的人和企業(yè)越來(lái)越多，帶動(dòng)行業(yè)良性發(fā)展，給老實(shí)人一個(gè)機會(huì )吧。

　　其實(shí)老實(shí)人企業(yè)有哪些特點(diǎn)，行業(yè)人都清楚，筆者在這里簡(jiǎn)化為四點(diǎn)：

　　(一)動(dòng)機：創(chuàng )始人做這個(gè)企業(yè)是有情懷的，不是為了賺快錢(qián);

　　(二)管理：董監高的薪資合理，把錢(qián)當錢(qián);

　　(三)研發(fā)：管線(xiàn)立項有邏輯，不是為了做藥而做藥;

　　(四)銷(xiāo)售：有商業(yè)化思路，銷(xiāo)售費用控制的住，具備盈利可能。

　　判斷藥企老實(shí)人屬性

　　4、具體而言，如何判斷企業(yè)是否老實(shí)，老實(shí)人屬性有多少?筆者用EXCEL精心了科創(chuàng )板已申報的典型研發(fā)型藥企，其實(shí)總數不多，起來(lái)也很快。從十余家企業(yè)中，筆者發(fā)現已能自身造血、資金轉化合理、可持續創(chuàng )新的吸入行業(yè)第一梯隊企業(yè)-長(cháng)風(fēng)藥業(yè)，最具性。

　　當前敢于申報科創(chuàng )板的藥企可謂鳳毛麟角，在此為奮斗在科創(chuàng )板的所有藥企打call。

　　本次不涉及公司優(yōu)劣/投資價(jià)值，數據來(lái)自招股書(shū)公開(kāi)信息，僅出于研究興趣：

　　(一)動(dòng)機：對學(xué)術(shù)/工作背景/家族產(chǎn)業(yè)維度的綜合判斷。是否為了套現/資本運作上市、上市后喜歡侵占中小股東權益?9月zjh了史上最嚴上市公司實(shí)控人減持標準，why?

　　具體如何上市動(dòng)機，從背景、做事底層邏輯，筆者用江浙滬招女婿的標準逐條，其他家思路也類(lèi)似，好公司值得更多目光，畢竟在酒香也怕巷子深的年代，我們這一代生物醫藥人也承載了更多使命：

　　

　　總結：長(cháng)風(fēng)創(chuàng )始團隊復合背景，動(dòng)機具吸引力，兼具情懷與事業(yè)心，典型的為了成事型創(chuàng )業(yè)。

　　(二)管理：管理有許多說(shuō)不清道不明的部分，但最淺顯、易于審核員判斷的2點(diǎn)：

　　1、治理結構合理，與其他傳統行業(yè)不同，醫藥行業(yè)技術(shù)迭代快、研發(fā)高管非常重要。而研發(fā)類(lèi)的職業(yè)經(jīng)理人開(kāi)放與包容的要求兼具，公司治理結構的合理化著(zhù)內部效率與可持續經(jīng)營(yíng)。

　　2、高管薪資合理，過(guò)高的薪資不符合原則，容易引發(fā)負面輿情。而且高層拿工資，整個(gè)體系內上行下效，研發(fā)資金的使用效率會(huì )大低(研發(fā)費用里職工薪資占比)。

　　有些人會(huì )杠：這位高管市場(chǎng)行情就值幾百萬(wàn)、上千萬(wàn)呢，發(fā)這么多也很合理啊?那有沒(méi)有可能，行情就不對呢?比較一下，比亞迪22年凈利潤42億，幾位副總的薪資才在600-800萬(wàn)，董事長(cháng)王傳福僅為530萬(wàn)。

　　在給股東賺到巨額利潤后，發(fā)高薪酬也沒(méi)問(wèn)題，現在關(guān)鍵是：藥企還沒(méi)賺多少錢(qián)、甚至大額虧損，在上市時(shí)候是不是一個(gè)應該給監管、給市場(chǎng)一個(gè)好態(tài)度?既要發(fā)著(zhù)高薪、拿著(zhù)大量原始股、又要上市圈錢(qián)，對不起，最好去港股/美股吧。

　　具體如何評判管理老實(shí)度，簡(jiǎn)單粗暴，細節見(jiàn)人品：

　　

　　總結：長(cháng)風(fēng)全體高管的薪資都很有誠意，標準的A股好孩子。職工薪酬/研發(fā)費用僅23%，可謂錢(qián)都花在刀刃上。拿投資人的錢(qián)當錢(qián)在用，這個(gè)也是投資人很看重的部分。公司治理結構合理，各有所長(cháng)，又相互互補，也無(wú)親屬參與公司治理，獨立干凈(關(guān)于一些企業(yè)家族化管理的案例，后面可以寫(xiě)專(zhuān)題)。

　　btw，在研究的路上，筆者看的路也越來(lái)越寬廣。

　　(三)研發(fā)：主要看管線(xiàn)立項的邏輯，如藥物類(lèi)型與創(chuàng )始人研發(fā)背景的匹配、疾病領(lǐng)域與公司銷(xiāo)售團隊的匹配�，F在A(yíng)股上市要求的不僅是做成藥，而且做一款賺錢(qián)的藥。

　　對于商業(yè)化剛起步的藥企，立項聚焦是非常重要的，有利于快速沖銷(xiāo)售、實(shí)現盈利。審核員盡管非醫藥專(zhuān)業(yè)，但體制內有豐富的咨詢(xún)渠道，比咱們強多了。一些藥企立項是東一槍西一，如何降低銷(xiāo)售費用、實(shí)現盈利呢。

　　從結果看，長(cháng)風(fēng)的管線(xiàn)非常聚焦，印證了本文觀(guān)點(diǎn)：

　　

　　總結：利用十余年深耕的技術(shù)積累和團隊搭建，高端制劑仿創(chuàng )結合，可持續發(fā)展重要的前置工作一步步做的很結實(shí)。作為行業(yè)人士，很期待后續進(jìn)展。

　　招股書(shū)顯示，除進(jìn)行中的高端制劑的管線(xiàn)外，公司依托自身吸入制劑平臺技術(shù)以及對呼吸道疾病領(lǐng)域的深入理解，積極布呼吸系統疾病的創(chuàng )新藥開(kāi)發(fā)。已有數個(gè)針對治療肺纖維化和肺動(dòng)脈高壓的創(chuàng )新藥處于臨床前試驗階段。

　　(四)銷(xiāo)售：聚焦的管線(xiàn)布只是實(shí)現銷(xiāo)售費用可控的前提，真正進(jìn)入商業(yè)化后，銷(xiāo)售的選擇與團隊執行能力(薪資、擴張規模、人效)也很重要：是否參與集采、國談，自建營(yíng)銷(xiāo)隊伍or合作CSOor兩者同步展開(kāi)?

　　

　　總結：長(cháng)風(fēng)在產(chǎn)品上市后第一個(gè)完整銷(xiāo)售年度銷(xiāo)售費用率即降至38%，后續銷(xiāo)售額的增長(cháng)和費用率穩定在多少值得期待。

　　同時(shí)也提出一個(gè)新的問(wèn)題：集采產(chǎn)品是否還需自建銷(xiāo)售團隊呢?答案是顯而易見(jiàn)的，這里長(cháng)風(fēng)的100+銷(xiāo)售團隊給了一個(gè)回答。藥品中標集采后，非集采渠道依然能貢獻不小的量、利潤率豐厚，這部分蛋糕不容忽視。

　　對于已有成熟團隊的大藥企，品種集采后可以裁撤大部分專(zhuān)線(xiàn)銷(xiāo)售，由其他品種的兼著(zhù)指標即可。對于從0全新開(kāi)始商業(yè)化的藥企，搭建營(yíng)銷(xiāo)隊伍、選擇營(yíng)銷(xiāo)模式，是商業(yè)化布的，不但能很好服務(wù)于集采渠道，還能在非集采渠道拓展深耕，同時(shí)也為后續管線(xiàn)上市鋪路，思路值得借鑒。

　　在這里，筆者還是要點(diǎn)個(gè)贊的，任何萬(wàn)物，從0-1是最難的，而也正是這難的第一步，方能考驗功力。

　　好了，了幾個(gè)關(guān)鍵且基本的邏輯點(diǎn)后，來(lái)個(gè)大總結吧：

　　打開(kāi)科創(chuàng )板大門(mén)的成功秘訣，以下幾點(diǎn)很重要：

　　正向的動(dòng)機-以帶動(dòng)行業(yè)良性發(fā)展為目標;適當的管理-管理層薪酬占比研發(fā)費用比例合理，公司治理結構合適;有邏輯的管線(xiàn)立項–可持續的布，產(chǎn)品發(fā)展空間大，盈利性強;銷(xiāo)售-有商業(yè)化思路，優(yōu)秀的藥品輔以?xún)?yōu)秀的團隊

　　在期，唯有證明自身造血能力的企業(yè)才能在資本市場(chǎng)走的長(cháng)久。上市只是開(kāi)始，期待更多藥企做老實(shí)人，通過(guò)踏踏實(shí)實(shí)研發(fā)、銷(xiāo)售，實(shí)現盈利、順利敲開(kāi)科創(chuàng )板大門(mén)。

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